牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

偿付能力的分析最难,也很关键,希望能说明白。

负债经营是企业扩张的一个关键因素,但也可能会危及到企业的生存,周期特征明显的企业负债的使用尤其关键。

企业负债报表上一般根据偿付期限分为流动性负债(支付期限在1年以内的负债)和非流动性负债。按对当期利润的直接影响也可以分为有息负债和无息负债。所以负债的分析一般就是两个方面,一是偿付压力分析,二是当期损益影响分析。

先看牧原中报的负债情况:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

报表看着复杂,实际主要是短6长4,主要10项指标:

欠银行的2短1长(短期借款、一年到期长期借款和长期借款)合计:394亿;

欠其他投资者的1项一般在长期债券8;

欠供应商的应付账款265;

欠员工的应付职工薪酬19亿;

欠其他往来在其他应付和长期应付体现60亿;

新增了一个欠房东的租赁负债63。

六大类,一般影响比较大的就是欠银行和供应商的,先看欠银行的:

一、短期借款、一年内到期非流动负债和长期借款:

欠银行的合计394亿,其中249亿是一年内到期的,经营性银行借款一般都可以借新还旧,给企业带来最大的压力是利息费用对当期损益的影响,对于牧原来说也有比较大的利息费用是计入猪圈的成本里的,计入当期损益的看财务费用。

二、应付项目,应付票据和应付账款:

牧原占供应商款真的不少,从2019年的51亿到现在265亿,这确实也是凭本事占的免息运营资金,主要还是牧原确实在猪粮端的消耗足够大,按存货中报达到70亿+的原材料(猪粮为主)。再加上设备供应商的账款,所以这部分应付账款金额很大。

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 1 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 2 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

估算是100亿设备款,150亿的猪粮。
牧原的这两项负债合计660亿,占总负债820亿的80%。

按流动性分:牧原一年内到期的流动负债593亿,占总资产38%。

按是否需要支付利息分:牧原的有息负债471亿,占总资产的31%。

整体资产负债率是53%,从公司历史数据来看,这个数据处于高位,要进一步分析公司在负债方面的风险,还是横向比较一下另外3大猪企:

先看资产负债率和流动负债的情况:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 3 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

4家猪企牧原的资产负债率最低,完成可转债发行后,资产负债率大概上升到56%和温氏相近,新希望63%,正邦的资产负债率最高,接近69%,所以4大猪企里,按资产负债率项目看正邦科技的负债率是偏高的,其他三家也处于各自的历史高位,但也不能判断偿付压力失控,正邦科技的资产负债率风险情况下一篇再逐项分析。

再从流动资产、经营活动的销售商品现金收入和流动比率来比较一下:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 4 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

看到这一项,就比较清晰可以看到牧原风险最大的还是流动比率太低,只有0.6,牧原历史上也曾经达到0.7的低点,一般在1左右,温氏股份1.7,正邦和新希望两只有饲料业务的有1,流动比率在一般的企业里比较安全的数值是2,猪企因为回款变现快的特性,这个比例目前看大概是1左右。

牧原在完成了可转债发行后,这个问题基本解决,长债和现金增加,流动比率回到0.9。

前面一直讲的主要都是牧原的偿付压力,横向比较了友商的情况,也比较了历史的情况,牧原的负债情况并没有明显的风险特征,整体债务上升主要是经营扩张形成的。营收从2020年中的210亿增加到2021年中的415亿。整体育肥产能的明显提升,固定资产从2019年的189亿上升到现在的831亿。这两项叠加影响,牧原的负债总额从212亿上升到820亿,而且负债的增量主要体现在育肥产能的增量上。

我们再从资产负债表的各大类权重来分析:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 5 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

正邦科技的负债率是最高的,归母净利比重29%,比新希望的28%高1%,相对于牧原的36%和温氏的41%,杠杆用的确实比较高,所以正邦科技和新希望估计未来都需要引入新的股权资金投入,或者降低扩张速度,等猪周期猪价行情逐步恢复。

现在就算是发可转债,牧原按PB4倍以上的转股价格发债也还算对原有股东勉强划算,其他几家即使发转债也是不划算的,定增对老股东更亏,正邦去年13.16的定增也算是良心价了。所以做猪周期板块的投资,如果没有计划和决心一直持有到高猪价年景意义不大。

从历史数据上看,4大猪企在扩张的过程遭遇逆周期,这种杠杆经营差不多是常态了,4家猪企的归母净资产占比率分别为36%(完成可转债发行大概34%),29%,41%和28%,这也是为什么4大猪企能够在每一轮猪周期都呈现了特别高的成长性,从数据上看,正邦科技的风险和弹性最大,温氏最稳。

再从现金收入和流动资产的变现力对比一下这种杠杆运营会不会有特别大的风险:

1、流动比率:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 6 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

流动比率看,牧原达到0.6,这个是比较危险的,但牧原可转债完成后,这个比率上升到0.9,这个危险算是暂时解除。正邦和新希望都是有饲料端,但猪粮的变现力也是很强的,所以流动比率1算是有一定风险的,但看这些猪企的历史数据基本在1以下的。(除了温氏,温氏选择长债,而且确实不扩张就不缺钱)

2、经营性现金流的变化:

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 7 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

4大猪企半年的销售经营现金流入都达到流动负债的70%以上,这个流动性还是很强的,一年现金流入都可以达到流动负债的1.4倍以上。一季度除了牧原,其他3家猪企现金流都是负数,正邦主要是1季度猪粮采购较大,另外两家可能就是外购仔猪的影响。牧原凭借种群和育肥的低成本优势保持连续的净流入。

猪企的运营,如果不外购仔猪的,实际就是种群和饲料支出,体现在人工和猪粮上,猪圈是折旧,不在支出里,所以牧原股份敢把流动比率一直压在1以下,猪圈交付之后,现金支付压力更小,这个费用体现在当期损益压力上,对现金就没太大压力了。

所以,猪企运营的风险主要还是存货、种群(生产性生物资产)和应付账款3大项上,种群的成本没明显降下来,直接上猪圈产能风险是很大的。

最后看看流动负债和流动资产、生产性生物资产的关系和变化:

牧原股份

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 8 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

为什么把欠银行的分开,一般情况下银行方面的借款可以通过借新还旧滚动到下一年,但利息不能少。非银行的流动性负债偿付的压力就比较大了,牧原尤其供应商设备款的压力比较大,猪粮方面也有点类似银行的特征,在还款和猪粮方面逐年滚动。看看流动资产382亿,非银行流动负债343亿,老秦也是够狠的,但未来随着猪价逐步转暖,谁看了他们的猪圈产能估计都口水直流。最近这波可转债算是及时雨。

正邦科技

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 9 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

正邦的流动负债比率虽然大,但实际主要压力在银行,应付猪粮款减少了52亿,其他应付款110亿有72亿是农户押金,这个也是可以滚动的,3亿的应付职工压力也不大。

老林看错了猪价,但负债方面还掉50亿的猪粮款,资产还有37亿的预付猪粮款,所以正邦科技在偿付压力方面比牧原都小,更多的压力还是成本端,这个下一篇讲了。

分析负债是最累的,这些猪企老大杠杆上的又猛,如果不全面的横向比较,再结合历史的数据来判断确实不容易判断,正邦、牧原和新希望都是杠杆上的猛的,但这个行业的变现力也确实强,种群和育肥成本如果控制的好,其他猪企确实很难和这4家猪企拼,而后来者新希望可能也很难追的上牧原、正邦和温氏,这不仅是资金实力的问题。

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 10 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

e789a7e58e9fe882a1e4bbbd2021e5b9b4e4b8ade68aa5e58886e69e90efbc88e8b49fe580bae4b88ee78eb0e98791e6b581e7af87efbc89 11 • 牧原股份2021年中报分析(负债与现金流篇)

不知道是不是放卫星,都生出表格外了。。。

$正邦科技(SZ002157)$    $牧原股份(SZ002714)$    $温氏股份(SZ300498)$ }  

感谢阅读,我是养猪小能手,行行皆外行的,正邦123

风险提示:本文所提到的观点仅代表个人的意见,所涉及标的不作推荐,据此买卖,风险自负。

雪球

評論